Puede que muchos de los oyentes de Tu Dinero Nunca Duerme hayan escuchado hablar a menudo de "trampas de valor". Es esa idea que se esconde detrás de algunas acciones, aparentemente muy baratas y que son una excelente oportunidad... hasta que dejan de serlo. El inversor value mira el precio, se siente atraído por lo que parece un error del mercado y poco después se da cuenta de que ese PER tan bajo que le había llamado la atención estaba plenamente justificado.
Esta semana, en nuestro programa de finanzas e inversión, le damos una vuelta a ese concepto. Lo hacemos de la mano de una de las gestoras más interesantes de las fundadas en España en el último siglo: Nartex Capital y su director de inversiones, Tomás Maraver. Y que le da una pequeña vuelta al mundo value para, sin dejar de mirar el precio, centrarse más en la calidad. Es decir, en esas empresas que tienen algo que las hace especiales, con enormes barreras de entrada y por las que puede merecer la pena pagar un precio algo más elevado.
Decimos que le damos una vuelta a las ratoneras (fáciles de entrar, pero de las que sólo te liberas con mucho dolor) que podemos encontrar en el mercado porque, desde enfoque un poco más quality, lo que vamos a descifrar es el concepto de "trampas de calidad". Así nos explica Maraver cómo comenzaron a analizar este tipo de empresas: "Miramos en el principal índIce de empresas de calidad y estuvimos estudiando qué había funcionado y qué no había funcionado en los últimos años".
Y nos deja hasta una clasificación de los tipos de trampas: "La primera está en aquellas empresas que crecen mucho y tienen grandes márgenes, parecen compañías de calidad... pero no tienen ventajas comparativas. Por ejemplo, las compañías telefónicas, que estaban en todos los índices de calidad a comienzos de siglo, pero han perdido el 60-70% de su valor".
El segundo tipo, quizás el más importante, "son las empresas en sectores que se han visto desintermediados". Es decir, aquellos sectores en los que el cliente ya no pasa por la misma caja por la que pasaba, en una relación empresa-cliente que parecía inalterable: "Por ejemplo, las televisiones. Se han visto desintermediados por compañías como Netflix y también por otras como Google o Meta".
El tercer grupo de empresas con las que tener cuidado "podría ser el efecto bengala: brillan mucho... pero eso se pasa y explotan. En ocasiones parece que son algo diferente y son una excepción en su sector, pero al final no lo son. En el retail, pasa en ocasiones (como con H&M o Mark&Spencer)". Esto también explica por qué no tienen Inditex, un gran empresa, en su universo de inversión: "Inditex tiene más una ventaja competitiva que una barrera de entrada. Y nosotros invertimos en barreras de entrada, no quiero que me desintermedien bajo ningún concepto".
Por último, Maraver nos alerta de aquellas compañías con un buen producto y un sector en el que hay muy buenas oportunidades, pero en las que "la gestión es un desastre. Esto pasa en un sector muy típico de las empresas de calidad, como es el lujo".
Con todo ello, Maraver construye su cartera con un universo de inversión muy limitado (auto-limitado, porque son ellos mismos los que han decidido que van a mirar sólo allí donde ven realmente un negocio de mucha calidad: "Hay una parte fundamental, que no te pueda la envidia de lo que está funcionando en el mercado. Nosotros tenemos un proceso que hace que sólo miramos en 120 compañías de las decenas de miles que hay en el mercado". Qué criterios busca Nartex: generación de caja sostenible; capacidad de reinversión con altos retornos en capital; empresas que crecen y tienen amplio recorrido para continuar creciendo. Todo ello dentro de una estructura de mercado de monopolio u oligopolio, con amplias barreras de entrada: "Para ser una compañía de calidad, lo que tiene que pasar es que ellos controlen la oferta de un bien o servicio que el mundo quiere cada vez más. Nos preguntamos cuáles son los criterios fundamentales de compra de sus clientes: si [para sus clientes] el precio es uno de esos criterios, es raro que sea una compañía de calidad".
Eso sí, Maraver asegura que son "inversión en calidad, pero a un precio razonable. Nvidia, por ejemplo, cotiza a 35 veces PER. En un negocio que vende hardware, que no es recurrente... ese múltiplo es asombroso. Y lo más importante es que no tenemos ni idea de cuál va a ser la demanda real de su producto". Quizás por eso, Nartex no está tan presente en los sectores de moda como otros fondos que se asocian a la etiqueta quality: "Tenemos muy pocas compañías en tecnología, eso nos diferencia de otros fondos de calidad, porque la tecnología se mueve muy rápido, pero creemos que es un sector en el que hay que andarse con pies de plomo, porque es más proclive a la intermediación.
Y así explica por qué prefieren este enfoque al clásico del value: "De 2010 a 2020, a un año la valoración es un 50% de los retornos. Pero si lo alargo a tres años, entonces la valoración es sólo el 15% del retorno; mientras que el crecimiento de los ingresos es un 50%. ¿Cómo de importante es la valoración? A cinco años, lo más importante son los ingresos. Si inviertes a largo plazo, la rentabilidad viene de cómo funcionan los ingresos [de las compañías en las que inviertes]. Sin pensamos en inversión en valor como ‘comprar barato anticipando flujos de caja futuro’, nosotros somos inversores en valor".
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